dette argentineL’insolvabilité d’un État souverain pose un problème particulièrement difficile à résoudre dans la mesure où il est difficile en pratique de concevoir qu’un tribunal puisse saisir, puis liquider la totalité des avoirs d’un État. Cette situation se traduit pratiquement par deux périls opposés soulignés par Martin Wolf dans un récent article du Financial Times : il est d’un côté trop facile pour un pays d’entrer en cessation de paiements. De l’autre côté, compte tenu de la permanence des États, les dettes demeurent indéfiniment, faisant qu’il est aussi trop difficile pour un État dans le contexte d’une économie globalisée d’échapper à ses créanciers 1Martin Wolf, Defend Argentina from the Vultures, 25 juin 2014.. Un bon exemple de cette situation paradoxale et même tragique nous est offert dans le cas de l’Argentine après la décision de la cour suprême américaine de ne pas se saisir de l’appel interjeté contre un jugement d’une cour d’appel fédérale faisant obligation à l’Argentine d’honorer le règlement de sa dette vis-à-vis de deux fonds de gestion, NML Capital et Aurelius Capital.

Pratiques en matière de restructuration de la dette des États

La pratique en matière de restructuration de la dette des États souverains implique qu’une majorité qualifiée de créanciers (autour de 75%) approuve la restructuration. Ce seuil atteint, les investisseurs, y compris la minorité opposée à la restructuration, n’ont en principe d’autre choix que d’accepter un échange des vieux titres contre de nouveaux titres décotés, le cas échéant assortis d’une garantie de paiement octroyée par un tiers (il peut s’agir par exemple de la Banque Mondiale) en cas de nouveau défaut de l’État débiteur.
Mais, en l’absence d’un droit des faillites des États souverains imposant l’arrêt des poursuites individuelles, il peut arriver que tout ou partie des créanciers initialement opposés à la restructuration refusent l’accord de règlement proposé par l’État défaillant, avec lequel les relations juridiques demeurent alors régies par l’ancien contrat. Dans ce cas, la restructuration ne concerne que les titres apportés par les investisseurs ayant accepté les termes de l’échange et commence alors une cohabitation problématique entre les créanciers munis de nouveaux titres, qui perçoivent des paiements en vertu des nouveaux titres, et ceux munis des anciens titres, vis-à-vis desquels l’État endetté a cessé tout paiement.

Le Cas de l’Argentine

C’est ce qui s’est passé dans le cas du défaut de paiement de l’Argentine survenu en 2001 sur une dette avoisinant les 100 milliards de dollars, réglementée par un accord dit Fiscal Agency Agreement « FAA » de 1994. Dans un premier temps, en 2005, une majorité des créanciers, équivalant à un peu moins de 75% des investisseurs déçus ont accepté d’échanger 62,3 milliards de dollars en échange de titres décotés représentant 35.2 milliards de dollars. En 2010, l’Argentine a procédé à un deuxième échange avec une partie des investisseurs récalcitrants, représentant environ 18% du total des créanciers. Mais quelques irréductibles, détenant environ 6 milliards de dollars de dette argentine ont continué à refuser toute proposition d’échanges. Parmi ceux-ci, figurait deux fonds de gestion, Aurelius Capital et surtout NML Capital, filiale de Elliott Management 2C’est à dire le fonds qui avait déjà obtenu en 2000 un jugement du juge fédéral du district sud de Manhattan, condamnant le Pérou à payer 55,6 millions de dollars et que le fonds avait racheté en 1996 pour 11,4 millions USD, alors que la dette affichait une valeur faciale de 20,7 millions USD., qui ont saisi le juge fédéral new yorkais, compétent en exécution de promesses faites aux détenteurs de titres – afin d’augmenter l’attractivité des titres de dette argentine – désignant la compétence des tribunaux de New York pour juger tout litige résultant des titres en question. New York se trouvait en même temps être le lieu de situation du dépositaire central conservant les titres de dette argentine et assurant les règlements afférents.

Termes du litige

NML et Aurelius demandaient qu’il soit jugé que la situation de défaut de paiement envers les seuls créanciers ayant refusé l’échange constituait une violation de la clause in pari passu 3Voir L’article de Jérome Sgard, « La dette argentine, la clause Pari Passu et la gestion des défauts souverains » sur Conventions (http://convention-s.fr/decryptages/la-dette-argentine-la-clause-pari-passu-et-la-gestion-des-d%C3%A9fauts-souverains) contenue dans l’accord FAA. Considérée comme « l’arme fatale » 4Cf. A. Gauvin, Crise financière, et la “veuve de Carpentras” dans tout ça?, Paris, Millelli (2011), p. 47.des fonds vautour, la clause in pari passu postule l’égalité de traitement entre les porteurs de titres de dette souveraine. Une succession de jugements du juge Griesa ont fait droit à cette argumentation et ont abouti à une injonction faisant obligation aux intermédiaires (banques et chambres de compensation) assurant les transferts monétaires entre le Trésor argentin et les investisseurs ayant accepté l’échange d’effectuer un paiement au pro-rata au profit de NML et Aurelius. Le principe de ces injonctions a été confirmé en appel par la cour d’appel du second circuit dans un arrêt d’octobre 2012, mais la cour d’appel a renvoyé devant le juge Griesa pour clarification de la formule de paiement, donnant lieu à un nouveau jugement du 21 novembre 2012, dont il a de nouveau été interjeté appel par l’Argentine.
L’appel de l’Argentine devant le second circuit reposait sur trois moyens :
Premièrement, l’Argentine soutenait que l’injonction amendée par le juge Griesa constituerait une violation du Foreign Sovereign Immunities Act (FSIA), au motif qu’elle contraindrait l’État défaillant à utiliser des ressources placées sous la protection de l’immunité d’exécution instituée par le FSIA 5NML Capital, Ltd. v. Republic of Argentina, 727 F.3d 230 (2d Cir. 2013). . Cette législation reconnait en effet que toute propriété étrangère, comptes bancaires inclus, bénéficie d’une immunité de saisie et d’exécution, sauf si elle est située aux États-Unis pour des prétextes commerciaux.
Deuxièmement, l’Argentine avançait que la formule de paiement au prorata (ratable payment), exigée dans l’injonction est inéquitable. En effet, elle aurait pour conséquence le paiement intégral en principal et intérêts des créanciers dits « holdout », alors que les investisseurs ayant participé à l’échange ne recevrait qu’un paiement à échéance portant uniquement sur les intérêts de leurs obligations. Cela représenterait dès lors une interprétation erronée de la clause pari passu 6Id. .
Troisièmement, l’Argentine soutenait que les injonctions à son encontre seraient invalides puisque l’injonction serait un remède en équité et non en droit et ne pourrait être ordonné par le juge de district ;
Enfin, l’Argentine invoquait les conséquences cataclysmiques que des injonctions leur imposant d’honorer la totalité des demandes des créanciers holdouts pourraient avoir sur les marchés de capitaux et l’économie globale.

Par un arrêt du 23 août 2013 de la Cour d’appel de New York, le juge Parker a rejeté catégoriquement la révision des termes de l’injonction obligeant l’Argentine à payer 1,33 milliard de dollars (U.S.) à ses créanciers holdout.
La motivation de l’arrêt relevait que :
– le FSIA était inapplicable en l’espèce puisque les injonctions ne constituaient pas une saisie de la propriété de l’Etat argentin et autorisaient l’Argentine à satisfaire ses créanciers avec toutes les ressources qu’il lui plaira ;
– le FAA contenait une clause autorisant le créancier à exiger la totalité du solde restant dû, y compris les intérêts courus, en cas de défaut du débiteur. Selon le juge Parker, priver un créancier de la possibilité de se prévaloir de cette clause aboutirait à le priver du produit de sa négociation, même si d’autres créanciers [ayant renégocié les termes de l’engagement initial] reçoivent moins que les créanciers holdouts ;
– l’injonction serait disponible dans la mesure où les demandeurs ne disposeraient plus de remèdes en droit dès lors que l’État souverain de l’Argentine aurait fait savoir son intention de ne pas honorer les jugements des tribunaux new yorkais et aurait même fait adopter une loi par le Parlement interdisant le paiement des créanciers n’ayant pas participé à l’échange. Le juge Parker relève en effet, et ceci est un élément déterminant dans toute la décision dans toute la décision, la mauvaise foi de l’Argentine, et ses rodomontades à l’adresse des juges new yorkais ;
– Enfin, la Cour précise que l’Argentine ne démontre pas en quoi la satisfaction intégrale des créanciers holdouts pourrait avoir des conséquences cataclysmiques sur les marchés de capitaux et l’économie mondiale, ni en quoi le maintien des injonctions pourrait avoir pour conséquence de remettre en cause l’effectivité de l’action d’organisations multilatérales comme le FMI ou encore pourrait décourager les créanciers dans de futures restructurations d’accepter des échanges de la part des États défaillants. Selon le juge Parker, le cas de l’Argentine était unique et ne pouvait être généralisé. Il le serait d’autant plus que les obligations d’État auraient généralisé la pratique des Clauses d’Action Collectives (CAC) permettant d’imposer le principe d’une décision majoritaire (si une majorité qualifiée d’investisseurs d’une même émission de titres acceptent, les minoritaires sont contraints d’accepter les conditions de l’échange).

La fin de la saga judiciaire : le rejet par la cour suprême de l’appel interjeté par l’Argentine

L’Argentine a déposé le 18 février 2014 une requête en certiorari (petition for a writ of certiorari) devant la Cour suprême des États-Unis qui a fait usage de son droit discrétionnaire de ne pas se saisir de l’appel de l’Argentine. La cour suprême a en outre imposé un second camouflet à l’Argentine en rendant une décision la contraignant à dévoiler la liste de ses actifs financiers afin de faire exécuter le jugement au motif que le FSIA n’interdirait pas de dévoiler les avoirs extraterritoriaux d’un pays étranger. En effet le texte confère une immunité d’exécution empêchant les saisies et les immobilisations, mais n’interdirait pas les demandes d’informations destinées à localiser les avoirs.
La décision de rejet de la cour suprême et son interprétation du FSIA n’ont pas fini de provoquer des remous, d’autant que l’Argentine avait reçu des soutiens au moyen d’amici curiae de la part du gouvernement des États-Unis, d’une vingtaine d’États fédérés des États-Unis d’Amérique, ainsi que de la France soulignant les « implications potentielles de la décision sur le bon fonctionnement du système financier international » 7Ministre de l’économie et des finances, Communiqué du 26 juillet 2013, Intervention de la France dans le contentieux opposant l’Argentine et ses créanciers procéduriers. .

Compte tenu de la décision, l’Argentine se trouve donc dans une situation périlleuse. De fait, elle est techniquement en situation de défaut de paiement depuis le 30 juin 2014 mais dispose d’un délai de grâce de 30 jours pour payer les intérêts dus sur les obligations restructurées. Dans le même temps, le juge Grisa lui a donné injonction de ne pas payer les intérêts dus sur les obligations restructurées sans payer intégralement le solde de sa dette vis-à-vis des créanciers holdouts.

Les défis qui se posent sont multiples. Le règlement intégral de la dette des parties à la procédure menée par NML et Aurelius s’élevant à 1,33 milliards USD est peu de chose comparé aux demandes qui pourraient bien pleuvoir sur l’Argentine par les autres créanciers holdouts s’élevant, selon les estimations de l’Argentine à 15 milliards USD et selon les soutiens des créanciers holdouts à 6-8 milliards USD. En effet, les réserves de change disponibles de l’État argentin s’élèvent à 28.5 milliards USD. Mais le plus grands défi est posé par une clause Rights of Future Owners (RUFO) des nouveaux titres de dettes qui interdit à l’Argentine d’accorder un traitement plus favorable à aucun autre investisseur que les 30 cents pour un dollar offerts aux 93% de créanciers ayant accepté les conditions de l’échange. Cependant, les effets de la clause RUFO expireront le 31 décembre 2014.
Le fait est qu’il est probablement impossible de trouver un accord permettant de faire patienter les fonds vautour jusqu’à l’expiration de la clause RUFO sans accorder à ces investisseurs un accord leur procurant des conditions plus favorables que celle des créanciers ayant accepté un échange de titres.

Ce choix cornélien risque donc probablement de déboucher sur un nouveau défaut de l’Argentine, le deuxième en quinze ans, qui pourrait bien faire qu’il y ait en matière de restructuration de la dette des Etats souverains un avant et un après 30 juillet 2014.

Prospective

Le dénouement judiciaire du défaut de l’Argentine remet à l’ordre du jour des questions évoquées notamment au moment du défaut de l’Argentine en 2001. Ainsi, Anne Krueger, à l’époque directrice adjointe du FMI avait-elle proposé en 2002 une nouvelle approche pour la restructuration des dettes des États souverains permettant un règlement collectif des dettes des États souverains et emportant un moratoire des poursuites des créanciers récalcitrants 8https://www.imf.org/external/np/exr/facts/sdrm.htm.
A la réflexion, il n’y avait rien de bien révolutionnaire dans les propositions d’Anne Krueger, car la mise en place d’un véritable règlement collectif des difficultés nées de l’insolvabilité des États nécessiterait l’intervention d’une organisation ou d’une juridiction supranationale ayant pour mandat de préserver les droits des populations, ce qui équivaudrait à la mise sous tutelle d’un État.

Ces propositions n’ont cependant pas été totalement vaines dans la mesure où les obligations d’État comportent désormais une clause d’action collective permettant d’imposer le principe d’une décision majoritaire en cas de restructuration et à l’intérieur de chaque émission. Cependant, ces clauses ne sont opposables qu’entre les détenteurs d’un même instrument. Or les créanciers holdout peuvent faire échec à ces clauses s’ils disposent d’une minorité de blocage (en règle générale de 25%).
Dans l’état actuel des choses, la jurisprudence new-yorkaise place les créanciers holdouts dans une position de force, car elle neutralise les échanges du type de celui proposé par l’Argentine en donnant aux créanciers holdout le pouvoir de demander la stricte application de la clause in pari passu y compris la déchéance du terme, qui permet à ces créanciers de demander le règlement intégral de leur créance en cas de défaut. Dans le même temps, l’arrêt de la cour suprême vient de doper leurs moyens en forçant les intermédiaires financiers à coopérer avec les créanciers holdouts en apportant le soutien de la justice aux injonctions à leur endroit.

En dehors du cas de l’Argentine, qui apparaît décidément tragique, la justice américaine nous fait entrer, comme l’indique justement Martin Wolf, dans un monde où le choix des États souverains et leurs créanciers est limité aux deux hypothèses extrêmes du défaut de paiement absolu ou du paiement intégral. Selon Wolf, la justice américaine vient tout simplement d’instituer l’équivalent du choix qui se posait aux débiteurs du temps de la prison pour dettes entre la misère ou le cachot !
A suivre…

Réferences   [ + ]

1. Martin Wolf, Defend Argentina from the Vultures, 25 juin 2014.
2. C’est à dire le fonds qui avait déjà obtenu en 2000 un jugement du juge fédéral du district sud de Manhattan, condamnant le Pérou à payer 55,6 millions de dollars et que le fonds avait racheté en 1996 pour 11,4 millions USD, alors que la dette affichait une valeur faciale de 20,7 millions USD.
3. Voir L’article de Jérome Sgard, « La dette argentine, la clause Pari Passu et la gestion des défauts souverains » sur Conventions (http://convention-s.fr/decryptages/la-dette-argentine-la-clause-pari-passu-et-la-gestion-des-d%C3%A9fauts-souverains)
4. Cf. A. Gauvin, Crise financière, et la “veuve de Carpentras” dans tout ça?, Paris, Millelli (2011), p. 47.
5. NML Capital, Ltd. v. Republic of Argentina, 727 F.3d 230 (2d Cir. 2013).
6. Id.
7. Ministre de l’économie et des finances, Communiqué du 26 juillet 2013, Intervention de la France dans le contentieux opposant l’Argentine et ses créanciers procéduriers.
8. https://www.imf.org/external/np/exr/facts/sdrm.htm
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À propos de l'auteur

Renaud Beauchard et Alexandra Dzumedzey

Membre du Comité de rédaction de Conventions, Renaud Beauchard est avocat à Washington DC et consultant indépendant, spécialisé dans le renforcement de la justice et la lutte contre la corruption. Il a étudié le droit en France, au Royaume-Uni et aux Etats-Unis, exercé comme avocat français spécialisé dans les activités de transport et de risque industriel avant d’émigrer aux Etats-Unis, ou il a obtenu un Juris Doctor, puis été admis au barreau. Il est intervenu comme expert notamment auprès du Millennium Challenge Corporation (agence fédérale américaine) dans le cadre d’un programme de renforcement de la justice béninoise et auprès du bureau d’évaluation et de suspension de la Banque Mondiale sanctionnant les activités de fraude et de corruption dans des marchés financés par la Banque Mondiale. Il travaille principalement sur les thématiques droit et développement, évaluation des systèmes juridiques et anti-corruption.