1307_Blue stock_Libor_rectangleUn tribunal new-yorkais a rendu fin mars 2013 un jugement dont l’importance doit être soulignée s’agissant de la répartition des compétences respectives du juge et du régulateur dans les affaires financières. Ce jugement concernait l’affaire du Libor (London InterBank Offered Rate), un taux de référence pour les échanges interbancaires dont on dit parfois qu’il serait l’indice le plus important de la planète[1].

Or, cet indice a été manipulé, et semble-t-il pendant plusieurs années, par les banques composant le panel de la British Bankers Association, chargée d’en déterminer les taux journaliers après avoir consulté lesdites banques. Se posaient alors les questions des réponses à apporter à ce nouveau scandale financier dans une atmosphère marquée par la crise démarrée en 2008, qui n’incite pas à ménager les banques, et de l’articulation entre l’action des régulateurs (Public enforcement) et celle des institutions de la justice (private enforcement).

Les premiers à réagir ont été les régulateurs, notamment américains et britanniques, dès la publication des premiers articles évoquant une éventuelle manipulation en 2008. La Commodity Futures Trading Commission (CFTC) américaine diligente ainsi une première enquête dès 2008, suivie par la Financial Services Authority (FSA) britannique en 2010.

Dans un second temps, la révélation de la manipulation du Libor n’a pas manqué de réveiller l’imagination de quelques investisseurs. En effet, dès la révélation d’une série d’accords entre la banque Barclays et les régulateurs britanniques et américains en juin 2012, accompagnée de la large diffusion dans la presse de la prose des traders ayant joué un rôle instrumental dans la manipulation du Libor sur le chat de Bloomberg, des assignations à comparaître ont commencé à pleuvoir en cascade sur les seize banques, essentiellement européennes, participant à la détermination du taux du Libor. La déferlante avait au demeurant commencé auparavant, puisque les premières actions de groupe avaient été initiées le 15 avril 2011.

Émanant de catégories disparates de plaignants et reposant sur des fondements allant des ententes illicites à l’association de malfaiteurs, la fraude ou encore l’enrichissement sans cause, ces différentes demandes entretenaient cependant un point commun : aucune ne comportait une évaluation, ne serait-ce qu’approximative, des préjudices causés par la manipulation du Libor, les plus précises se contentant d’alléguer des montants en centaines de millions de dollars. Tout au plus lisait-on ici et là que la manipulation pouvait coûter aux seize banques impliquées, rien que dans la détermination du Libor (c’est-à-dire hors Euribor, Tibor, etc.), entre 88 et 176 milliards de dollars et que les pertes sur le marché des emprunts obligataires des collectivités locales américaines s’élèveraient à près de 10 milliards de dollars[2], ou que Citi, Bank of America et J. P. Morgan Chase auraient provisionné 29 milliards de dollars pour faire face aux actions en justice liées au Libor[3].

Un certain nombre de ces demandes ont été jointes devant le tribunal fédéral du district sud de l’État de New York (SDNY), sur le bureau de la juge Reice Buchwald, laquelle vient de rappeler avec fracas que les institutions de la justice, aristotéliciennes par excellence, existent, comme l’avait relevé la philosophe Judith Schklar, à la seule fin de domestiquer, dompter et contrôler toute forme de vengeance dans l’intérêt de la paix sociale et de l’équité. Face aux nombreuses demandes portées devant elle, qui risquaient fort de devenir une occupation à temps plein jusqu’à l’heure de sa retraite, c’est en jurisprudente que la juge Reice Buchwald s’est prononcée, renvoyant aux autorités publiques et au régulateur le soin de trancher ce qui est au fond une question de rapports de pouvoir.

À l’échelle micro, si l’on ne devait retenir que deux enseignements du jugement rendu, ce serait d’une part que toutes formes d’accords secrets, même entre concurrents sur un même marché, ne sont pas nécessairement constitutives d’une entrave à la concurrence ; et d’autre part que les investisseurs ont tout intérêt à lire la presse économique sur les sujets relatifs à leurs investissements.

Les demandes dont la recevabilité était examinée par la juge fédérale comprenaient une série d’actions de groupe (class actions) initiées par différentes classes de demandeurs comprenant des porteurs de titres indexés sur le Libor (collectivités locales, fonds de pension), des traders de dérivés de crédit et des banques coopératives ayant proposé à leurs clients des financements indexés sur le Libor. Était aussi examinée la recevabilité des actions individuelles exercées par plusieurs sociétés du groupe de courtage en bourse Charles Schwab. Les différentes actions concernaient des faits compris dans une période de quatre ans entre août 2007 et mai 2010.

Les fondements invoqués peuvent être regroupés en cinq catégories. Toutes les actions invoquaient une violation de la section 1 du Sherman Act ouvrant un droit à réparation au profit de personnes lésées par des ententes horizontales. Les actions des sociétés du groupe Schwab invoquaient en outre une violation des dispositions analogues de la loi antitrust californienne, le Cartwright Act. Un troisième fondement, reposant sur la fraude, était tiré de la violation de dispositions de la loi fédérale sur le marché des matières premières (Commodity Exchange Act, CEA). Les sociétés du groupe Schwab alléguaient également une violation du Racketeer Influence and Corrupt Organizations Act (RICO), c’est-à-dire la législation fédérale contre le crime organisé, réprimant l’association de malfaiteurs. Et enfin, certains demandeurs agissaient sur le fondement de l’enrichissement sans cause en application de droits locaux.

Le juge a disposé assez aisément des demandes au titre de la loi RICO. Celles-ci sont irrecevables pour deux motifs. D’une part, une disposition spéciale du Private Securities Legislation Reform Act (PSLRA), connue sous le nom de RICO Amendment, exclut l’application de la loi RICO pour les activités de vente de valeurs mobilières (securities). D’autre part, le juge fait application du précédent posé par l’arrêt Morrison v. National Australia Bank Limited, lequel limite les effets extraterritoriaux d’une loi votée par le Congrès américain aux situations où le législateur américain a expressément prévu l’application extraterritoriale de ses dispositions.

La juge Reice Buchwald a aussi évacué relativement aisément les questions liées à la recevabilité des demandes fondées sur l’enrichissement sans cause et la compétence d’attribution des tribunaux fédéraux pour statuer sur celles-ci. Celles fondées sur le droit de l’État de New York ont été déclarées irrecevables faute de qualité et d’intérêt à agir au motif que les demandeurs n’alléguaient aucun rapport juridique avec les défendeurs. Pour les autres, le tribunal s’est contenté de refuser d’exercer le pouvoir d’évocation du juge fédéral (supplemental jurisdiction), laissant ainsi le cas échéant aux demandeurs la possibilité de former les mêmes demandes reposant sur le même fondement devant les tribunaux des États fédérés.

Restaient donc les deux fondements les plus importants : celui reposant sur la violation de dispositions fédérales et californiennes sur les ententes horizontales, et celui s’appuyant sur la fraude en application du CEA.

La décision était particulièrement attendue s’agissant de la violation alléguée du Sherman Act et, accessoirement des dispositions analogues du Cartwright Act californien, compte tenu du risque encouru par les banques de devoir s’acquitter de dommages-intérêts punitifs de l’ordre de trois fois le montant des dommages-intérêts compensatoires (treble damages).

Les demandeurs alléguaient que la conspiration de tout ou partie des banques siégeant dans les panels de détermination des différents taux d’intérêts journaliers du Libor constituait en soi (per se) une entente illicite sanctionnée par le Sherman Act, et s’agissant du groupe Schwab, par le droit californien.

Examinant ce fondement, le tribunal a relevé que l’entente alléguée entre les banques composant le panel n’était pas motivée par un dessein anticoncurrentiel, ni n’avait pour effet de porter atteinte à la concurrence. La raison pour laquelle les banques manipulaient le Libor à la baisse était de dissimuler les difficultés de financement rencontrées par les banques participant au panel de détermination du Libor pendant la crise. Selon le jugement, la question posée n’est pas de savoir si les banques auraient pu, en l’absence de toute conspiration, soumettre les mêmes taux d’intérêts, mais si le faible taux des soumissions aurait pu causer aux demandeurs les mêmes dommages en l’absence de toute conspiration. Le jugement répond affirmativement à cette question. La cause des dommages allégués n’est donc pas à rechercher dans les éventuels accords secrets constitutifs d’une entente, mais dans les faibles taux soumis, ou les taux surévalués avant la crise. Bien que les valeurs mobilières indexées sur le Libor soient offertes sur un marché concurrentiel, sur lequel les manipulations du Libor pourraient avoir entravé la fixation des prix selon les règles d’un marché transparent, le fait est que les opérateurs de ce marché, y compris les participants au panel de détermination du Libor, se livraient une parfaite concurrence, en pratiquant des prix artificiellement déterminés, mais néanmoins sans effet anticoncurrentiel démontré.

Le jugement en conclut que la détermination du Libor par les banques impliquées n’était pas concurrentielle, mais collaborative, et que quand bien même les prix des produits indexés sur le Libor auraient pu connaître des variations préjudiciables aux demandeurs, cette circonstance était indifférente pour déterminer que la conduite des participants au panel constituait une entente horizontale de ne pas se faire concurrence. La juge a donc déclaré irrecevables les demandes fondées sur le Sherman Act au motif que les demandeurs ne rapportaient pas la preuve de leur intérêt à agir (standing), c’est-à-dire la preuve d’un dommage trouvant son origine dans un accord dont l’objectif et/ou l’effet aurait été de s’abstenir de se faire concurrence.

En conséquence, les manipulations du taux du Libor ne s’analyseraient pas, selon le jugement, en une atteinte à la concurrence, mais comme une fraude ou un dol civil (misrepresentation).

C’est précisément le fondement des seules demandes qui pourront prospérer après ce premier jugement, nonobstant un éventuel appel. En effet, des demandes reposant sur le fondement de la fraude ont été initiées pour la plupart par des traders de dérivés de crédit en eurodollars indexés sur le Libor, sur le fondement du CEA. Cependant, une bonne partie de ces actions sont prescrites, le CEA prévoyant un délai de prescription assez court (deux ans) courant à compter du moment où le fait générateur de l’action en justice (cause of action) se produit. Selon le jugement, le fait générateur du droit d’ester en justice se produit, en application du CEA, lorsque les investisseurs ont connaissance de la fraude (inquiry notice). Or, selon la décision, les investisseurs auraient eu connaissance de possibles manipulations du Libor dès 2008, lorsqu’un certain nombre d’articles de journaux ont été publiés dans la presse économique et financière, à commencer par le Wall Street Journal, émettant des doutes sur l’intégrité de la fixation des taux du Libor par les banques participant aux panels de la British Bankers Association. Dès lors, seules les actions initiées sur le fondement du CEA relatives à des transactions financières contractées après le 15 avril 2009 seraient de façon certaine non prescrites, avec une zone grise pour les actions fondées sur des transactions financières entre le 29 mai 2008, date de la parution du premier article, et le 15 avril 2009, soit deux ans avant l’introduction de l’action de groupe fondée sur le CEA.

La décision ouvre en outre la porte à d’autres actions sur le fondement de la fraude et la misrepresentation, en application non plus seulement du CEA, mais des droits des États fédérés, dont celui de l’État de New York, dans lequel le délai de prescription à compter de la date de connaissance du fait générateur de responsabilité est de six ans. Et d’ailleurs, de telles actions ne se sont pas fait attendre, puisque les sociétés du groupe Schwab ont suivi les conseils de la juge Reice Buchwald et ont d’ores et déjà engagé des actions devant les tribunaux de l’État californien sur des fondements divers de droit californien, dont la fraude.

Les actions, fondées sur le CEA ou des droits locaux, risquent néanmoins de se retrouver face à une difficulté insurmontable lorsqu’il s’agira de quantifier le montant des dommages subis.

Il est impossible de prévoir le sort de cette décision, car des appels vont très certainement être interjetés devant la cour d’appel fédérale du deuxième circuit à New York. Mais on peut tenter de formuler quelques commentaires généraux.

Essentiellement, la décision réduit considérablement le risque d’indemnisation pour les banques, notamment en écartant les demandes en application du Sherman Act, qui peuvent entraîner des dommages-intérêts punitifs particulièrement élevés correspondant à trois fois le montant des dommages-intérêts compensatoires.

La décision ne manque en outre pas de susciter de nombreuses questions sur les méthodes de correction d’actions humaines comme la manipulation du Libor, produisant des dommages diffus et fragmentés et des gains très concentrés.

Le réflexe traditionnel américain, tout au moins en matière de droit de la concurrence, est de préférer le private enforcement, c’est-à-dire la correction au moyen d’actions en justice coûteuses pour les fauteurs, au public enforcement, c’est-à-dire les actions de nature répressives. Or, l’affaire du Libor mêle les deux dimensions et l’opinion de la juge Reice Buchwald est spécialement intéressante en ce qu’elle penche très clairement en faveur du public enforcement dans cette affaire.

Mais en fermant la porte au risque de devoir s’acquitter de triple dommages-intérêts punitifs, la décision du tribunal fédéral new-yorkais devrait avoir pour effet de désinhiber les banques qui n’ont pas encore conclu un accord avec les régulateurs – pour l’heure, seules Barclays, UBS et RBS ont transigé avec les régulateurs pour des montants d’amendes cumulés approchant les 2,5 milliards de dollars.

La décision mérite d’être saluée pour avoir mis en lumière la nature des dommages causés par la manipulation du Libor, qui n’est pas un bien ou un service, mais un indice permettant de mesurer la liquidité du marché interbancaire. À ce titre, le Libor est souvent comparé à un bien commun, une institution destinée à asseoir la confiance d’une multitude d’investisseurs dans le secteur de la finance. Sa manipulation crée donc des effets systémiques dont la correction incombe davantage aux autorités publiques et des marchés, plutôt que des préjudices cantonnés à des groupes de personnes en nombre restreint. À problème systémique, réponse systémique. C’est là tout le sens du message de la juge Reice Buchwald dans la conclusion de la décision, dans laquelle elle évoque le contraste entre sa décision de rejeter la plupart des demandes devant elle et les montants astronomiques des transactions entre les régulateurs et quelques banques qui se comptent cumulativement en milliards de dollars. Elle s’en justifie cependant en indiquant que les finalités de l’action des régulateurs sont par essence systémique, ayant pour but de protéger l’intégrité des marchés.

La décision de la juge Reice Buchwald fait écho aux déclarations de Gary Gensler, le directeur de la CFTC menant les enquêtes des régulateurs mondiaux. Celui-ci conclut en effet que la méthode de détermination du Libor n’est pas soutenable et prône son remplacement par un nouvel indice afin de « restaurer l’intégrité des marchés et promouvoir la stabilité financière[4] ». Dans le même sens, la banque des règlements internationaux encourage les banques centrales à trouver rapidement des alternatives au Libor.

Plus symboliquement, l’affaire du Libor marque sans doute la disparition des derniers vestiges de la finance du xixe siècle, où des indices aussi importants que le prix de l’or reposaient sur des gentlemen’s agreements – des articles récents évoquent d’ailleurs des manipulations du taux de l’or[5] – et où le succès de la finance était fondé sur la confiance que l’on pouvait avoir dans la personne de certains banquiers. Il est assez intéressant à ce titre de noter, s’agissant des rapports de pouvoir, que ces indices sont fixés à Londres, accréditant la thèse d’une attaque en règle des régulateurs américains contre la City.

La question fondamentale posée par cette affaire est de savoir comment réintroduire de la confiance, condition essentielle du fonctionnement du monde de la finance, dans un contexte marqué par une complexification croissante et un climat de défiance généralisée et de guerre économique entre places financières par régulateurs interposés. Une chose est sûre : ce n’est pas une question qu’un juge peut trancher.

 


[1] Pour en juger, évoquons quelques chiffres : 800 000 milliards de dollars de transactions financières – dont 350 000 milliards d’accords d’échanges de dérivés de crédit (swaps) et 10 000 milliards de prêts en tout genre (emprunts pour l’achat d’une automobile aux prêts hypothécaires à taux variables, intérêts sur les cartes de crédit, etc.) – seraient indexés sur le Libor, représentant plus de dix fois le PIB mondial. L’évocation de tels montants rappelle les réflexions de Jean Baudrillard sur l’affichage électronique de la dette publique américaine à Times Square (« Dette mondiale et univers parallèle », Libération, 15 janvier 1996), s’élevant alors – seulement – à moins de 10 000 milliards de dollars. Selon lui, l’immensité du montant affiché signait le passage de la dette dans l’exponentiel ou dans la virtualité, dont la conséquence inéluctable était le dégagement de toute responsabilité « puisqu’il n’y a plus de référence, de monde référentiel auquel se mesurer ».

[2] « Libor Manipulations Cost States, Cities At Least $6 Billion », Huffington Post, 9 octobre 2012.

[3] « Big Banks’ $29 Billion Cookie Jar », Wall Street Journal, 4 septembre 2012.

[4] Financial Times, 22 avril 2013.

[5] « Could Gold be the next Libor Scandal », Guardian, 13 mars 2013.

 

 

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À propos de l'auteur

Renaud Beauchard

Renaud Beauchard est chargé de mission de l'IHEJ, avocat, consultant indépendant.